付建利：“业绩不达预期”就变成坏公司了吗？

资本市场上投资者对上市公司的预期，可谓盛夏的天气，说变就变，似乎前几天还是大家的心水股，投资者眼中的“情人”，如今因为中报或二季报业绩不及预期，一下子成为了“坏小孩”，投资者避之唯恐不及。如果市场如此这般见风使舵，只能说，此前的投资逻辑压根儿靠不住，或者说，很多人以价值投资之名，在行投机炒作之实。

继东阿阿胶等白马股之后，最新的案例是涪陵榨菜中报业绩远不及预期，此前高达50%甚至更高的增速，如今跌到了5%以下，让投资者惊呼“有一颗大雷”！还有人戏谑说，这哪里是榨菜，分明是“炸”菜！而把时间往前推一个月，甚至只是半个月，涪陵榨菜可是投资者眼中的白马股，称得上是“核心资产”，涪陵榨菜的股价在二级市场上过去这几年是名副其实的大牛股，投资者相中涪陵榨菜的主要逻辑，就是涪陵榨菜拥有牢牢的定价权，可以不断提价，同时给予渠道的激励也高，定价权加上渠道动销能力强，而涪陵榨菜的销售费用率基本上没怎么涨，这就意味着涪陵榨菜的毛利率和净利率会不断提升，盈利能力不断增强。

提价，成了不少消费股成为牛股的最大吸引力，比如东阿阿胶，这么多年在不断提价的过程中，股价也不断走高，公司能够不断提价，二级市场的投资者据此认为公司拥有对下游甚至上游的话语权，在销售费用率和资本开支没有明显提升甚至下降的环境下，公司的盈利能力就会不断提升。再比如白酒中的“战斗机”贵州茅台，也可以不断提价，从而不断享受二级市场上的估值溢价。

拥有定价权，可以根据公司产能实际情况和市场需求而不断提价，这样的消费品公司，被投资者称之为好公司、优质资产、白马股、核心资产，但问题是：任何消费品都不可能永远提价，当提交的能力达到临界点，或者说产品的话语权达到天花板之后，公司还是原来的好公司吗？以涪陵榨菜来说，当榨菜涨价到一定临界点后，消费者对价格的反应，会由原来的“不敏感”变为“敏感”，这个时候，榨菜销量的增长速度可能就会放缓，当阿胶的价格明显超过一半消费者的消费能力时，甚至渠道商疯狂库存等着涨价获利时，一旦多米诺骨牌的某一张牌倒下，其他的就会纷纷倒下，这都是很容易想得清楚的逻辑。当然，榨菜和阿胶的涨价逻辑，还是存在诸多明显不同之处。

当一家企业提价的能力达到临界点，给予渠道的激励就会变弱，渠道的动销能力就会趋弱，迭加上销量增长放缓，这就是所谓的“双杀”，这其实是市场经济的自然反应，凡事都有个度，任何商品的提价都有一个周期效应。投资者很多时候是根据企业过往业绩在进行逻辑推演，从而决定自己的投资策略，但问题是：投资更多的是要投资企业未来的业绩增长预期，是对投资者前瞻性思考能力和预判能力的全面考验，如果一家企业的产品提价能力达到了临界点，这个时候，企业就开始失去投资价值，投资的性价比不像以前那么明显了，要么估值高估，要么业绩跟不上估值提升的速度，要么业绩下滑拉低估值水平，总之，在价值投资者眼里，这样的股票暂时不具备投资价值了。

但暂时不具备投资价值的公司，并不等于坏公司。公司还是原来的公司，只是投资者的情绪和预期发生了变化，当我们的预期与企业实际业绩增长不相符时，投资者就会出现踩踏效益，或者争相出逃。再以涪陵榨菜为例，中报业绩远不达预期，只是榨菜提价能力达到临界点之后的很自然的反映，但这绝不意味着涪陵榨菜立马由好公司变为坏公司，只要公司合规经营，涪陵榨菜的品牌效应这一护城河仍然在，当股价跌到和估值水平相适应时，或者说，涪陵榨菜未来的某个时点再次迎来涨价周期时，就是公司股价又一轮牛市的起点。

“业绩不达预期”并不意味着公司是坏公司，也并非意味着“炸雷”“爆雷”，理性的投资者会辩证分析，理性判断，灵活调整自己的投资思路和投资策略，这也是投资最大的魅力。

（作者系证券时报记者）