疯狂套利！质押式回购交易量飙升 隔夜资金套利成主角

5月份以来，银行间资金正在涌入资金拆借市场疯狂套利。质押式回购交易量的飙升，让过去一周之内银行间回购的价格出现大幅跳跃，高达逾140个基点。

统计显示，4月份质押式回购总规模为57.48万亿元，环比增长3.83%，同比大幅增长44.35%。而5月份到目前为止，质押式回购仍然在持续放大，同比增幅仍然有望保持两位数增长。从成交量来看，1至4月，质押式回购交易量共3.66万亿元，同比增57.28%，其中3、4月质押式回购交易量分别突破1万亿，达到2017年6月以来峰值。

宽松银行间资金成为市场疯狂套利的重要推手。今年银行间资金的宽裕程度有目共睹，“隔夜1”早已成为家常便饭，特别是每月月初及节假日后的交易日，而在上周三，隔夜质押式回购加权平均利率一度触及1.10%附近，创下近四年低点。

值得注意的是，回购利率在债市交易中非常重要，利用货币市场拆借资金来加杠杆购买债券是一种普遍的交易策略。宽松的资金市场，正在成为债券市场加杠杆的重要推手。

天风证券的研究显示，4月份，商业银行主要大幅增持地方政府债3200亿，减持同业存单576亿。利率债方面，商业银行增持国债764亿、增持国开债507亿、增持进出口债298亿、增持农发债572亿；信用债方面，商业银行增持企业债56亿、增持中票431亿、增持短融49亿、增持超短融258亿。商业银行整体增加了对利率债和信用债的配置。

货币市场仍然明显宽松

从资金面来看，各期限的shibor、质押式回购利率从上周就出现上涨趋势，shibor隔夜利率曾连续上行至2.4%左右，彻底结束了4月下旬以来的“1”时代。但是，在这两天来，资金利率又出现下滑态势。

5月17日，质押式回购市场利率方面，隔夜资金报价为2.08%，7天期资金报价为2.63%。

显然，虽然近两天资金面宽松程度不及上周，但资金面总体仍呈现平稳偏松态势；加之周二央行超额续做到期MLF、周三开始对中小银行实行较低准备金率，释放出了一定量的长期低成本资金，货币市场相对平稳的局面得到巩固，资金利率在经历前几日持续反弹后涨势趋缓。

5月17日，在同业拆借成交市场上，隔夜资金也在2.3%，而7天期报价2.54%。

5月17日，在上海银行间同业拆放利率(Shibor)隔夜利率报价上，隔夜资金报价在2.13%。

隔夜资金交易量狂飙，同比大幅增长接近50%

在质押式回购交易市场上，隔夜资金交易量持续位居榜首。在R001隔夜资金交易量统计中，4月份隔夜资金交易量占比达到6/7，成交总金额接近60万亿。统计显示，4月份质押式回购总规模为57.48万亿元，环比增长3.83%，同比大幅增长44.35%。

同样在票据质押式回购交易市场上，资金套利交易量也在猛烈攀升，交易金额同比出现两位数上涨。统计显示，1至4月，质押式回购交易量共3.66万亿元，同比增57.28%，其中3、4月质押式回购交易量分别突破1万亿，达到2017年6月以来峰值。

▲上海票据交易所各期限利率报价

利率债和信用债大幅增持，债券市场开始加杠杆

质押式回购交易的本质是融入资金，一方面，业务部门通过短期拆借隔夜资金，成本比较低，增厚利差；另一方面，有些银行给业务部门的资源比较有限，业务部门通过加杠杆可以把规模做大一些。更值得注意的是，回购利率在债市交易中非常重要，利用货币市场拆借资金来加杠杆购买债券是一种普遍的交易策略。

数据显示，上周，国内信用债收益率和利率债都出现同步下行，AAA级、AA级企业债和城投债利率平均下行12、12、14bp，信用利差主动缩窄。国内信用债和利率债也成为业务部门主要的加杠杆方向。

天风证券的研究显示，4月份，商业银行主要大幅增持地方政府债3200亿，减持同业存单576亿。利率债方面，商业银行增持国债764亿、增持国开债507亿、增持进出口债298亿、增持农发债572亿；信用债方面，商业银行增持企业债56亿、增持中票431亿、增持短融49亿、增持超短融258亿。商业银行整体增加了对利率债和信用债的配置。

海通证券姜超：债券牛市有望重启

首先，经济基本面对债市有支撑。3月份的经济出现明显反弹，使得市场憧憬经济出现V型反转。但实际上3月的经济反弹与今年春节较晚有关，同时地方债在年初的加快发行也使得基建投资进度提前。但今年的棚改目标下调了50%，后续地产销售和投资不容乐观，而且随着地方债发行的回落，工业和投资增速大概率前高后低。今年的政策亮点在于减税降费提升消费，但消费只是托底经济，而非刺激经济反弹。

其次，资金供需也对债市有利。1季度的社融大幅超增，尤其是信贷同比多增9500亿，使得市场担心今年的宽信用大幅加码，会分流债市资金。但4月份的信贷同比回落1615亿，尤其企业长期贷款出现明显回落，也说明政策没有强刺激，信贷需求依旧偏弱，因而对债市的投资需求依旧旺盛。

最后，宽松货币也支撑债市。央行再度对中小银行定向降准，而货币利率也再度下降至3年新低。5月以来的货币利率R007和DR007均值均在2.4%以下，已经低于2.55%的7天逆回购招标利率，按照历史经验，其对应的10年期国债利率合理值应在3%以下，而当前的10年期国债利率仍在3.3%，这意味着当前的长期国债具有较大的投资价值，债券牛市有望再度重启。

江海证券屈庆：利率或将维持窄幅波动格局

在其他期限利率继续下行的背景下，10年国开利率下行乏力，显示出利率绝对水平偏低的背景下，交易盘对未来利率的看法出现了分歧。未来经济数据在4月基础上进一步走弱的可能性已经很低，通胀仍有超预期风险，利率的下行空间已经较为有限。但短期没有显著利空的背景下，利率也很难出现明显反弹，利率或将维持窄幅波动格局。