华泰宏观李超：关注下半年信用收缩风险

核心观点

6月人民币贷款增加1.66万亿，同比少增1800亿，余额同比增速12.5%，我们认为6月信贷同比少增较多主因是对非银机构信贷及票据融资的下行，均受5月底包商事件影响。6月份社会融资规模增量为2.26万亿元，存量同比增速10.9%，社融多增主因去年非标基数较低及专项债发行放量。我们提示下半年重点关注表内信贷与债券融资叠加的信用收缩风险，目前央行货币政策稳健灵活适度，下半年将加速推进利率市场化两轨合一轨，7月底联储降息时点可能存在降息窗口，降准可跟踪国常会部署。

6月信贷投放同比下行较多，主要受非银贷款及票据拖累

6月人民币贷款增加1.66万亿，同比少增1800亿，余额同比增速12.5%，较上月末大幅走低0.9个百分点。其中，住户部门贷款增7617亿，其中，短期贷款增加2667亿，中长期贷款增4858亿；非金融企业及机关团体贷款增9105亿，其中，短期贷款增4408亿，中长期贷款增3753亿，票据融资增961亿；非银行业金融机构贷款减少161亿。我们认为6月信贷同比少增较多主因是对非银机构信贷及票据融资的下行：对非银金融机构贷款同比少增1809亿，票据融资同比少增1985亿，均受5月底包商事件影响，银行对非银资金出让明显趋紧，流动性不足票据融资同样受到负面冲击。

专项债发行放量，社融同比多增

6月份社会融资规模增量为2.26万亿元，存量同比增速10.9%，较5月上行0.3个百分点。社融新增同比多增7722亿元，其中，对实体经济发放的人民币贷款增加1.67万亿元，同比少增69亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少3.98亿元，同比少减359亿元；委托贷款减少827亿元，同比少减814亿元；信托贷款增加14亿元，同比多增1638亿元；未贴现的银行承兑汇票减少1311亿元，同比少减2338亿元；企业债券净融资1290亿元，同比少增59亿元；地方政府专项债券净融资新增3579亿元，同比多增2560亿元；非金融企业境内股票融资增加153亿元，同比少增105亿元。

社融多增主因去年非标基数较低及专项债发行放量

6月专项债大幅放量，专项债新政提出加快专项债券发行使用进度，力争当年9月底前发行完毕，6月政策效果得以显现，我们认为三季度专项债加速发行有助于社融企稳。表外融资继续同比少减，体现去年低基数影响及政策边际缓和，近期信用债融资意愿降低也使得部分企业转向非标融资。我们提示下半年重点关注表内信贷与债券融资叠加的信用收缩风险，尤其是四季度专项债发行对社融的正面支撑减弱，中小银行风险事件带来其负债端融资压力必然向资产端传导，近期信用利差明显上行，未来可能构成二级市场、一级市场联动，冲击债券发行。

M2增速持平上月，央行降准主要跟踪国常会部署

6月末，广义货币M2余额同比增长8.5%，与上月末持平；狭义货币M1余额同比增长4.4%，前值3.4%。总理达沃斯论坛释放降息、降准相关信号，我们认为降准判断可前瞻性跟踪国常会部署。政策加强对地产企业融资监管，在地产调控尚未放开之前，M2难有大幅回升。

货币政策稳健灵活适度，但需密切关注后续边际变化

目前央行货币政策首要目标缺失、维持稳健灵活适度，但政策预调微调空间大，下半年将加速推进利率市场化两轨合一轨，7月底联储降息时点若我国通胀压力可控，而经济下行压力加大，我国可能跟随降息，为企业降低融资成本。对于未来可能存在的信用收缩风险，我们认为在流动性和信用分层的情况下，央行将多措并举加以对冲，如继续加大力度支持中小银行发行同业存单，缓解其负债端压力，并通过引导利率下行改善债权融资，结构性货币政策继续支持民营小微企业。

风险提示

贸易谈判进展不顺利，经济回落压力加大，货币政策受扰动。

风险提示

贸易谈判进展不顺利，经济回落压力加大，货币政策受扰动。