垃圾分类：国家层面力推 看好一体化处理模式

一、国外分类标准因国而异

发达国家前端分类体系复杂，就地处理部分分类标准因国而异。发达国家七八十年代起逐步建立起垃圾分类回收体系，但是在具体分类方法存在区别。对于具备材料回收价值的垃圾分类标准基本统一;对于不具备材料回收价值的垃圾分类标准分歧较大，主要争议点在于餐厨垃圾是否应该单独区分。单独区分餐厨垃圾的本质是将垃圾处理厂的成本转嫁给前端居民以及垃圾回收过程，就全社会综合成本而言是否比混烧更经济，学术界及业界均存在争议。目前欧洲普遍单独区分餐厨垃圾，对有机垃圾采用厌氧发酵、堆肥等方式处理;日本不单独区分餐厨垃圾，餐厨垃圾与其他可燃垃圾进行混烧。

二、预计我国垃圾处理以焚烧为主

我国垃圾分类重提，执行效果取决于政策决心。我国此前多轮垃圾分类尝试收效甚微，除居民分类意识不足外，客观原因还包括以拾荒者为主的资源品回收体系相对市政体系独立造成可回收垃圾被提前捡走降低市政处理方利润，以及政策方向不明确导致分类标准频繁变动等。十三五期间我国垃圾分类话题再起，国家层面力推强制分类，目前上海、北京等多城市已出台细则。横向对比来看，当前我国经济发展水平及居民环保意识具备条件;我国实行“洋垃圾”禁令后，再生资源行业对国内可回收垃圾的需求增加，对居民端垃圾分类亦提供推力，此轮实施效果主要取决于政策持续性及执行决心。垃圾分类方法应与当地后端处理设施技术路线相适应，我们预计短期内试点城市垃圾分类将单独区分餐厨垃圾，餐厨垃圾处理空间广阔，其余市政垃圾无害化处理预计将以焚烧为主。

强制分类后，垃圾焚烧发电仍为最确定性的处理方式，试点城市看好焚烧-餐厨一体化处理产业园。对于我国大部分城市而言，我们认为采用焚烧发电代替填埋为短期内最可行的垃圾无害化处理方案，焚烧发电行业有望长期保持高增长，2020年前投资建设端空间接近1000亿。对于存量项目而言，现有补贴机制下，垃圾分类对焚烧发电厂收入端影响较小，利好主要体现在预处理流程简化以及助燃剂使用量的减少。预计试点城市餐厨垃圾处理项目将主要围绕垃圾焚烧发电项目建设，两者在电网连接系统、烟气处理系统、渗滤液处理系统上均具备协同效应，一体化综合处理产业园将成为主流，我们测算2020年底前46个试点城市餐厨垃圾投资建设空间约400亿元，运营空间约70亿/年。

三、受益板块较为分散

前端清运市场或迎来巨变，但是受益板块较为分散。垃圾强制分类后相应APP及上门服务新业态存在机遇，但是当前环卫类上市公司普遍不具备大型互联网平台运营经验，或难享受红利。对于再生资源产业而言，由于我国已经具备较为完整的资源回收产业链，因此垃圾分类对再生资源产业的影响主要在前端收运环节。如果未来强制分类得以落实，以废品回收员、拾荒者为主的废品回收系统将被市政垃圾收集系统取代，未来或实现“两网融合”，对于市政垃圾运营商存在机遇，然而投资节奏及影响幅度将主要取决于未来政策细则。

四、投资策略

我们判断垃圾强制分类全国推广将对垃圾处理与回收产业链前端、后端均造成显著影响，然而相对而言对后端的影响更为确定且投资机会较为集中，而前端清运市场或诞生多种新业态，但是影响较为分散且具体商业模式仍有待观察。参考国际经验以及我国无害化处理缺口，我们判断未来我国不同城市之间可能呈现不同分类模式，46个试点城市及自行推出分类政策的城市看好焚烧-餐厨垃圾处理一体化项目，其余城市看好焚烧发电项目，推荐焚烧发电龙头以及具备餐厨垃圾综合处置能力的公司上海环境、伟明环保、瀚蓝环境，建议关注维尔利、清水源、上海洗霸、中再资环。

风险提示。垃圾分类推行阻力超预期，技术处理路线争议导致政策变动。